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来源：意见领袖

意见领袖 | 李庚南

12月2日
，
中国人民银行发布﹝2024﹞年第17号公告
，
决定自2025年1月份起启用新修订的狭义货币（M1）统计口径
。
修订后的M1包括：流通中货币（M0）、单位活期存款、个人活期存款、非银行支付机构客户备付金
。
也就是说
，
狭义货币（M1）的统计口径在原有基础上扩充了个人活期存款、非银行机构客户备付金
。
这意味着
，
作为经济基本面先行指标M1开始大幅扩容
。


MI扩容意味着什么
？将给货币运行带来怎样的变化
？对于普通百姓而言
，
钱=钞票=存款
，
至于货币具体以何种形态存在无关紧要
，
何谓M0、M1、M2
，
总是傻傻不分
。
但对于业内人士
，
特别是从宏观经济分析决策角度看
，
M1扩容显然是一个重要节点
。
它不仅影响既有的货币供应量分析逻辑
，
还将修正M1的信号功能
。
不仅从货币运行信号上影响央行的货币投放
，
也必然由货币供给传递到物价的波动
，
影响到居民的生活乃至投资决策
。


为什么要对MI扩容
？

对于宏观货币政策决策者而言
，
货币却具有鲜活丰富的表现
，
在承担流通和支付手段方面具有不同的效率
。
决策者不仅要了解全社会某一时点承担流通和支付手段的金融工具的总量
，
即货币供应总量
，
还需从货币流动性强弱角度对货币供应量结构进行分析
，
更全面准确地反映当前货币金融环境下货币流动性变化
，
以保持货币供应量与经济增长的匹配性
。
因为
，
不同层次的货币流动性强弱不同
，
同一单位货币承担流通和支付的能力也不同
，
或者说相对于社会商品与服务交易而言
，
不同层次货币周转的速度不一样
。
因此
，
需要对货币供应量的科学分层
，
并在分层统计分析基础上测算货币供应总量
。
通过分析监控不同层次的货币供应量
，
可以更好地了解经济活动中的流动性状况
，
预测可能面临的通胀压力
，
评估经济增长和投资活动的趋势
，
从而做出科学的货币投放与回笼决策
，
提升货币政策执行效果
。


因此
，
货币供应量分层的科学性直接关系到对整个社会流动性供给的真实状况
，
关系到能否既充分满足经济增长和投资的需求、有效防范通货膨胀
。
又避免货币供给信号失真对宏观货币政策决策的误导
。


从历史沿革看
，
我国货币供应量层次划分经历了从无到有、不断完善的过程
。
1994年
，
中国人民银行首次进行货币层次划分
，
设定了从M0到M3四个基本货币层次
，
并开始公布M0、M1和M2的供应量
。
此后
，
人民银行适时根据经济金融发展和金融工具的流动性变化对货币供应量口径进行了多次调整
，
其中M2的统计口径逐步拓展
，
非存款类金融机构存款、货币市场基金份额等先后被纳入M2
。
但相比而言
，
M1统计口径一直比较稳定
，
恰恰M1又是最能反映货币供求关系的先行指标
。
随着我国金融市场和金融创新的迅速发展
，
各种货币形体的流动性发生了巨大变化
，
符合货币供应量特别是M1统计定义的货币范畴也因此需要与时俱进做出适应性调整
。
为完善M1的信号功能
，
对货币供应量的统计口径特别是M1口径进行动态完善显得日益迫切
。
实际上
，
随着支付手段的快速发展
，
个人活期存款已具备转账支付功能
，
其流动性与单位活期存款流动性相同
，
因此理当将其计入M1
。
而非银行支付机构的客户备付金
，
实际上也可以直接用于支付或交易
，
具有较强的流动性
，
也应纳入M1
。
而且
，
从国际上看
，
主要经济体M1统计口径大都包含个人活期性质的存款及其他高流动性的支付工具
。


M1扩容后货币供应量结构将发生怎样的变化
？

将个人活期存款、非银行支付机构的客户备付金纳入M1统计之后
，
最直接的效应就是MI的规模将大大扩展
，
货币供应量的结构将发生较大变化
，
其货币供给信号功能势必也发生较大的变化
。
截至10月末
，
狭义货币M1余额为63.34万亿元
，
同比减少4.13万亿元
，
同比下降6.1%；虽然三季度以来降幅有所收窄
，
但仍处于历史底部；广义货币M2余额为309.71万亿元
，
同比增加21.48万亿元
，
同比增长7.5%；M1与M2增速剪刀差（M1-M2）为-13.6个百分点
，
与8月份持平
。


若按新统计口径调整
，
即将住户活期存款39.36万亿元、非金融机构存款（即非银行支付机构客户备付金）2.37万亿元都纳入M1统计
，
则M1规模扩大到105.06万亿元
，
规模扩大幅度达65.88%
，
M1占M2的比重将由目前的20%升至34%；M1的同比增速将调整为-2.33%
，
降幅较调整前收窄3.77个百分点
。
M1的走势在总体下行态势下
，
振荡幅度将明显缓和
，
显示削峰填谷效应（见图1）
。


数据来源：WIND数据整理

相应地
，
M1与M2增速剪刀差（M1-M2）由-13.6个百分点缩小至-9.83个百分点（见图2）
。


数据来源：WIND数据整理

总体看
，
按新规则调整后的MI同比增速的变动趋势M1与M2剪刀差的变动趋势基本吻合
。
说明M1与M2剪刀差扩大的决定因素是M1的持续萎缩
。


M1扩容后将产生的市场效应是什么
？

尽管从数量关系上看
，
M1的扩容还不足改变MI增速持续为负的趋势
，
但从货币分层的基本逻辑即流动性强弱重新梳理了狭义货币的范畴
，
使得M1作为先行指标的信号更趋真实
，
为央行宏观调控决策和微观主体投资决策提供了更可信的依据
。


一是矫正货币信号
，
提升货币政策决策的科学性
。


逻辑上
，
M1作为狭义货币供应量
，
具有较强的货币运行信号功能
，
其变化对经济基本面的领先性较明显；但由于流通和支付手段、渠道的多元化
，
货币供应量与主要经济变量的相关性正在逐渐减弱
。
M1的扩容将有助于增强货币供应量与经济变量的相关性
。
将个人活期存款和非银行支付机构客户备付金纳入M1统计
，
将改变货币供应量的整体结构
，
进一步提升M1的代表性和敏感度
，
从而更准确地反映货币供应量的变化
。
据此
，
中央银行可以更准确地通过观察M1的变化来掌握货币投放的力度
，
从而更精准地实施货币政策调控
，
进而平滑对经济活动热度的敏感度
。


按照现行的分析框架
，
M1与微观预期及经济基本面的强弱息息相关
。
它不仅反映了企业资金的松紧程度以及经济活动的活跃度等情况
，
也往往映射了市场价格、企业利润和经济名义增速等变化趋势
。
M1扩容之后
，
整体增速振荡性趋缓
，
这将提升货币供应量调节方面的精准性、适度性
，
避免大起大落
。
如图1所示
，
若按照新规则统计调整
，
2021年1月M1增速为10.62%
，
远低于当时统计公布的14.7%；2022年1月M1增速为3.75%
，
没有公布的那么低（-1.9%）；2024年1月 M1增速为3.44%
，
明显低于当时公布的数据
。


二是有助于提升微观市场主体和投资者对市场的研判水平
。


一方面
，
MI的扩容将提升市场经营主体的敏感性
。
市场主体经济冷暖的敏感性比较具有代表性的是库存的变化
。
一般认为
，
M1增速领先工业产成品库存增速约12-18个月
。
按常理
，
企业一旦察觉需求回暖
，
就会增加生产、消耗库存进而产生补库存的需求
，
而企业补库存之前为保证生产经营势必要增加流动性
。
但实际上
，
就单个市场主体而言
，
要敏锐地捕捉到市场需求的总体变化并非易事
，
而MI的变化恰恰可以从宏观层面为微观市场主体提供市场需求变化的信号
。
M1的扩容则无疑有助于这种信号揭示功能的增强
。


另一方面
，
在投资市场
，
M1指标对股市、房地产投资具有一定的指示性作用
。
M1反映的是经济中的现实购买力
，
代表的是消费和终端市场的情况；而M2则反映现实和潜在的购买力
，
主要代表投资和中间市场的情况
。
M1和M2的增速剪刀差则反映了投资和消费之间的相对变化
。
M1增加意味着投资者信心增强
，
且M1和M2的增速剪刀差为正时
，
经济活跃度提高
，
股市和房地产市场呈上涨趋势；反之
，
当M1减少
，
且M1和M2的增速剪刀差为负时
，
股市和房地产市场呈下跌趋势
。
因此
，
投资圈便有了“看M1定买卖”的说法
。
尽管MI定买卖的说法有点玄乎
，
但MI对投资行为的风向标意义应该是毋庸置疑的
。
MI扩容后这种指向性或进一步增强
。


三是有助于与国际货币体系接轨
，
促进国际金融监管合作
。


实际上
，
在M1的划分上
，
国际上主要经济体国家遵循的基本逻辑都是一样的
，
即M1=M0（现金）+活期存款
。
而这里的活期存款是指存款类金融机构的所有不需要提前通知即可支取的存款
，
既包括企业活期存款（可开列支票存款）
，
也包括住户活期储蓄存款
。
如美国的M1包括流通中的现金、可开列支票的存款（Checking Deposits）以及旅行者支票
。
欧元区的M1包括流通中的现金和活期存款（Demand Deposits）；日本的M1包括流通中的现金和活期存款；英国的M1包括流通中的现金和可开列支票的存款；加拿大的M1包括流通中的现金和可开列支票的存款
。


中国人民银行根据IMF《货币与金融统计手册及编制指南》的标准
，
结合中国的实际情况
，
编制不同层次的货币供应量
，
包括M0、M1、M2等
，
应该说形式上在货币供应量统计口径方面已与国际标准接轨
。
但与国际上其他主要经济体相比
，
我国既有的M1统计口径较窄
，
难以精确地反映即时支付能力和流动性水平
。
最核心的问题是
，
我们对活期存款的界定范围过窄
，
仅限定位企业活期存款
，
而未把具有同样流动性的居民活期存款纳入MI
，
这本身就不符合逻辑的
。


因此
，
此次扩容M1实际上是统计逻辑的回归
，
将有助于与国际货币供应量的统计标准接轨
，
提高国际间的可比性
，
便于进行国际比较和分析
，
促进货币政策的国际协调和国际货币合作
，
进而降低市场和汇率的不确定性
，
提高货币政策的有效性
。


至此
，
我们还会觉得MI离我们很远吗
？

显然
，
MI的影响已经深入我们的生活、消费与投资决策
。
当然
，
我们不能迷信M1
，
反观市场的变化
，
其实不乏失真的MI（该纳入的未纳入）所产生的误导性；但我们有理由相信
，
随着MI统计口径的不断科学化
，
M1信号失真的情况将不断改善
，
我们从M1获得的信号将越来越接近市场真实
。


网友看法

1、网友天空海阔RZJX：M1反映的是经济中的现实购买力，代表的是消费和终端市场的情况；而M2则反映现实和潜在的购买力，主要代表投资和中间市场的情况。M1和M2的增速剪刀差则反映了投资和消费之间的相对变化。M1增加意味着投资者信心增强，且M1和M2的增速剪刀差为正时，经济活跃度提高，股市和房地产市场呈上涨趋势；反之，当M1减少，且M1和M2的增速剪刀差为负时，股市和房地产市场呈下跌趋势。因此，投资圈便有了“看M1定买卖”的说法。尽管MI定买卖的说法有点玄乎，但MI对投资行为的风向标意义应该是毋庸置疑的。MI扩容后这种指向性或进一步增强。

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